1. 引言与系列收尾

• 本期视频是近期关于美国经济系列专题的第五集，也是收尾之作。

• 未来频道将继续关注中美经济及大宗商品，并计划推出新内容，包括：

  • 美联储的历史与未来（充电视频）。
  • 两期公开的地缘政治视频。
  • 一期公开的共同体经济学视频。

2. 美国经济核心问题：GDP公式视角

• 再次使用宏观经济学的核心公式作为分析起点：

  $$ GDP = C + I + G + NX $$

• 政府支出 (G) 的矛盾：

  • 市场普遍认为川普（Trump）主张“小政府大企业”，意味着政府支出（G）会减少。
  • 然而，美国的财政赤字预计将大幅增加，这看似矛盾。

  • 关键区别在于赤字增加的原因：

    • 过去：通过增加国家杠杆和政府开支（G）来拉动经济。
    • 现在：由于减税导致收入减少，而非开支过大，造成财政赤字扩大。

• 川普的经济策略与后果：

  • 核心思路：期望通过恢复制造业、做大经济蛋糕来增加未来税收。但这需要漫长的时间，远水解不了近渴。

  • 关税计划：试图用关税收入填补财政亏空。

    • 估算：未来十年，关税政策可增加 2.52 万亿美元收入。
    • 对比：新通过的减税法案（“大漂亮法案”）将在未来十年新增 21.82 万亿美元赤字。
    • 结论：关税收入与减税造成的亏空相差一个数量级，连增量赤字都无法弥补，更不用说解决存量的 36 万亿美元债务。

  • 政策后果：

    • 川普任期内或许可以大手大脚花钱，但其任期结束后，政府因税收减少将面临职能削弱。
    • 川普希望依靠市场力量（民众和企业加杠杆）来发展经济，这本质上是胡佛（Hoover）时期的经济政策。
    • 川普任内已动用几乎所有政策工具：财政政策（减税法案）、稳定币法案、地缘谈判、关税谈判，仅剩货币政策。
    • 这意味着下一任美国总统将面临无牌可打的局面，川普任期结束后可能是一个非常痛苦时代的开始。

3. 经济分化与市场表现

• AI 巨头 vs. 传统企业：

  • 当前美国经济呈现严重分化：除了 AI 相关企业，其他行业普遍表现不佳。

  • 依赖 AI 巨头加杠杆拉动经济并不可靠，因为它们融资后主要用于：

    1. 购买 AI 设备。
    2. 高薪挖角顶尖人才（顶级 AI 工程师薪酬可达上亿美元），同时裁掉普通员工。

• 消费降级与经济结构：

  • 零售公司的财报会议显示，美国正面临明显的消费降级问题。
  • 顶层富裕阶层生活优越，而普通民众则面临严重的通胀压力。
  • 这种经济形态结合了衰退（部分行业）和滞胀的特征，处理起来非常棘手。

• 标普493 vs. 美国国债：

  • 标普500指数的净利润增长主要由七巨头（Magnificent Seven）贡献。
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  • 剔除七巨头后的标普493 (S&P 493)，其预期净利润增长率不足 3%。
  • 这低于美国十年期国债利率（4%以上），意味着标普493的投资价值甚至弱于无风险的国债。

• 机构资金流向：
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  • 大量对冲基金正在撤离股票市场，转向货币基金市场和国债市场，以锁定利润并等待新的投资方向。
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  • 根据美国银行（Bank of America）数据，截至8月6日的一周内：

    • 股票基金净赎回 280 亿美元。
    • 债券市场净流入 285 亿美元。
  • 机构投资者早已将美联储未来降息的预期计入（price in）当前股价，散户还在等待降息时，机构已经提前布局。

4. “宾夕法尼亚计划”与未来货币政策

• YCC 的引入与影响：

  • 对冲基金目前的策略与所谓的“宾夕法尼亚计划”（Pennsylvania Plan）高度相似。
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  • 核心内容：美联储效仿日本央行，实施收益率曲线控制（YCC Control），增持短期国债，疯狂压低10年期及以下的国债利率。
  • 结果：长端利率将飙升，促使金融机构（如对冲基金）去购买高收益的长期国债。

  • 结构反转：

    • 现在：金融机构持有短期国债，美联储持有长期国债。
    • 未来：美联储持有短期国债（玩 YCC），金融机构购买长期国债。

• 新的投资组合：

  • 金融机构可能构建新的投资组合：美股七巨头 + 美国长期国债 + 黄金。
  • 同时，它们会超配外国资产，以对冲未来美元贬值的风险。

• 美元的长期贬值风险：

  • 实施 YCC 如同“吸毒”，一旦开始便难以戒除，将导致美元长期贬值。
  • 最严重的问题是，美国将失去加息的能力。因为 YCC 依赖大量发行低利率的短期国债，美国将面临持续的再融资压力。
  • 在财政赤字无法结构性改善（无法加税、制造业无法恢复）的情况下，任何轻微的加息都可能导致流动性枯竭。
  • 结论：投资者需从2026年开始，为美元的长期贬值做好充足准备。

• 对“付鹏”观点的反驳：

  • 付鹏认为未来美国是“高增长、高通胀、高收入”。
  • 这一观点实现的前提是美国恢复制造业并成功实施“内生外扁”策略，但目前来看困难重重。

  • 印钱无法解决根本问题：

    • 疫情期间发钱有效，是因为有中国等国带来的输入性通缩。
    • 现在中国要“反内卷”，且川普政府为削减贸易逆差，会抵制中国的大量廉价商品出口。
    • 因此，未来指望中国输出通缩来压低美国通胀的可能性极低。把美国命运寄托在中国身上是错误的逻辑。

5. 消费市场的真相：货币幻觉与实际困境

• 名义零售 vs. 实际零售：

  • 美国GDP约30%受消费影响，消费决定美国经济的命运。
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  • 表面上，美国名义零售数据（蓝色线）持续增长，看似强劲。
  • 这其实是货币幻觉：企业财报好看是因为销售价格提高，而非销量增加。
  • 经过通胀调整后的实际零售数据（红色线），自2021年年中以来基本没有增长，甚至处于缓慢下滑状态，并长期低于历史趋势线。
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• 贷款拖欠率飙升：

  • 美国商业银行贷款拖欠率显著上升，揭示了消费端的压力。
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  • 信用卡贷款：拖欠率已超过疫情前水平，接近2008年次贷危机时的水平。
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  • 商业地产和企业信贷：拖欠率已与疫情前持平或更高。
  • 汽车贷款：拖欠率也已接近08年水平。
  • 住宅贷款：情况稍好，因为许多人在疫情期间锁定了30年的超低固定利率。但如果长期国债利率持续高企，房地产市场爆雷只是时间问题。
  • 危机蔓延顺序：通常是信用卡 -> 汽车贷款 -> 住房贷款。目前前两个环节已亮起红灯。

6. 美国国债市场的范式转变

• 三十年大牛市的终结？
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  • 从1991年苏联解体到2021年，美国国债经历了长达30年的超级大牛市，这是全球化和平发展时代的特殊产物。
  • 历史上，美债也存在熊市。鉴于当前美国的财政结构性问题，市场共识正在形成：美债的长期熊市可能即将到来。

• YCC 对经济周期的影响：

  • 如果美国实施 YCC 压低短期利率，人们可能转向使用短期浮动利率贷款买房。
  • 这将导致经济周期波动异常加剧。一旦通胀失控，美联储被迫加息，房地产市场会立刻崩溃。
  • 日本就是前车之鉴：由于过去三十年滥发货币，导致通胀无法压制，YCC 政策难以为继，一宣布加息股市便熔断。

7. 中美经济周期的比较与启示

• 美国的“AI+”与中国的“互联网+”：

  • 当前美国的经济状况与多年前中国搞“互联网+”时非常相似，即“中国周期走在美国周期之前”。
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  • 相似点：

    1. 巨头企业（如阿里巴巴、腾讯 vs. 美国AI巨头）呼风唤雨，烧钱抢占市场。
    2. 中小企业倒闭一片，行业内卷加剧。阿里巴巴的2B平台就是中国外贸内卷的源头之一。

• 虚拟经济对实体经济的侵蚀：

  • 中国“互联网+”的最终结果是，财富流向少数巨头，普通人收入增长困难，最终冲击了房地产市场。
  • 美国“AI+”可能导致同样的结果：普通人收入无法增长，消费市场（C）将萎缩，最终冲击美国经济的基石——消费和国债市场。

8. 股市估值与未来增长的困境

• 盈余收益率揭示的股市高估：
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  • 盈余收益率（Earnings Yield）是企业盈利相对于股价的水平。该比率走低意味着股价高估。
  • 自2023年以来，该收益率持续走低，说明美国股市一直处于高估状态。
  • 目前3.8%-3.9%是关键分水岭，低于此水平表明经济存在问题。

• 推动股市上涨的唯一途径：通胀：

  • 一方面是股价高估，另一方面是融资成本上升，中小企业不敢扩大再生产。
  • 若想让美股在降息后继续上涨，企业必须提供更高的回报率，即盈余收益率曲线需要重新走高。
  • 这意味着企业盈利需要持续不断地超预期。在逆全球化时代，这对中小企业几乎不可能。
  • 唯一的“捷径”是通过恶性通货膨胀和货币贬值来做大名义上的营收和利润，用更大的泡沫推动股市上涨。但这只是数字游戏，民众的实际购买力并未提升。

9. 川普政府的债务解决方案分析

• 四大解决路径：

  1. 增加财政收入：主要靠加关税，但杯水车薪。
  2. 降低财政支出：川普曾尝试让马斯克（Musk）组建效率部削减开支，但引发股市大跌而失败。减税法案更使其无法实现。

  3. 调低存量成本（债务置换）：

     • 海湖庄园协议（Mar-a-Lago Accord）：即赖账，逼迫他国购买零利率美债。这在关税谈判都困难重重的情况下无异于痴人说梦。
     • 宾夕法尼亚计划（YCC）：这是剩下的唯一可行选项。
  4. 调低边际成本：即降息。

• 最终选择与市场反应：

  • 未来路径已非常清晰：宾夕法尼亚计划 + 降息。
  • 这个组合百分之百会导致美元大幅贬值，除非美国能奇迹般地恢复制造业并吸引大量外资。

  • 投资承诺的真相：

    • 所谓让日本、欧洲、沙特以及苹果（Apple）等公司大规模投资美国的计划，多为政治作秀。
    • 市场深知其虚实。如果苹果真的要执行千亿美元的投资计划，其现金流将面临巨大压力，股价理应暴跌。
    • 但苹果股价不跌反涨，说明金融市场认为这只是川普安抚民众的“表演”，不会真正落实。川普只需在其四年任期内维持表面繁荣，捞取政治和经济利益即可，烂摊子将留给下一任。

10. 总结

本期视频深入剖析了当前美国经济面临的多重困境与未来政策走向。核心观点认为，美国经济的表面强劲背后隐藏着严重的结构性问题。

首先，通过GDP公式分析，视频指出美国财政赤字的急剧扩大源于减税导致的收入锐减，而非政府开支增加。川普政府试图通过关税弥补亏空，但其规模远不足以覆盖减税带来的巨大赤字，这使得政府未来的财政状况岌岌可危。

其次，美国经济正经历严重分化。AI巨头一枝独秀，其融资主要用于内部扩张和高薪挖角，未能有效带动整体经济，反而加剧了与传统行业、中小企业的差距。普通民众则面临消费降级和高通胀的双重压力，信用卡、汽车贷款等拖欠率已逼近2008年金融危机水平，显示出消费端的脆弱性。

再次，视频预测美国未来的货币政策将走向“宾夕法尼亚计划”，即实施收益率曲线控制（YCC）并配合降息。这一政策组合虽能暂时压低债务成本，但将以美元长期大幅贬值和丧失加息能力为代价，如同饮鸩止渴。

最后，视频通过对比中美经济周期，认为美国当前的“AI+”狂热与中国过去的“互联网+”泡沫有诸多相似之处，最终可能侵蚀实体经济根基。所谓的吸引外资和企业回流投资的承诺，更多是政治表演，市场对此心知肚明。投资者应警惕股市高估和货币幻觉，为美元的长期弱势和全球经济的范式转变做好准备。